报告出品方：东吴证券

以下为报告原文节选

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1.总章：跨境电商快速发展，中国优质供应链走向世界正当时

1.1 跨境电商模式解析：发挥供应链及电商运营优势，短链路实现“快反”

跨境电商产业链环节主要分为：供应商、品牌/卖家、平台、物流等。

● 供应商：跨境电商发展的基石。负责生产供货，我国消费品制造业的优势，是跨境电商发展基石。

● 品牌/卖家：产业链核心环节。主要在亚马逊等平台上存在，负责采购、上架、跨境物流、清关等中间环节；主要分为精品品牌模式（SKU和店铺数少，自己设计产品）和泛品开店模式（没有自己的品牌，开大量店铺、用大量SKU铺货）。

● 平台：发展空间大。2023年跨境电商的主流平台为Amazon，Temu等国内平台增速快、成长空间大。

● 物流：广泛受益于跨境电商发展。跨境物流由专业的物流供应商提供，亚马逊平台主要采用平台自营的FBA物流，其余以邮政小包、海外本地快递为主。

亚马逊传统模式：商家要负责平台经营、物流、清关等环节，难度较大。优点在于亚马逊规模大、流量大、客单价较高利润空间较大。

Temu全托管模式：大幅简化商家负担，商家只需负责选品供货、并送至Temu境内仓库，因此经营门槛下降，有利于发挥我国消费品制造能力优势。

Temu半托管模式：有助于吸引在海外已经有物流和经营能力的商家入驻，有助于丰富平台品类。

1.2 跨境电商受益于我国供应链优势，是我国消费行业的长期发展方向

跨境电商交易规模持续增长，有望保持10%以上增长中枢。据艾瑞咨询，2022年我国跨境出口电商行业规模达6.6万亿元，2017-2022年我国跨境电商出口规模CAGR为24.5%；2022~2025年行业CAGR有望达16.4%。

服饰鞋履、消费电子产品为主要品类。据艾瑞咨询，2022年我国跨境B2C出口电商主要品类为服装鞋履、3C电子、家居、户外用品、美妆等。

2023年跨境消费品出口仍然保持不错的景气度。从我国小商品集散地——义乌的出口数据上看，2023年1~9月，义乌市出口额达3831.3亿元，同比+18.9%，保持较快的出口额增长。

受益于供应链优势和电商运营优势，跨境电商B2C是近年来发展较快的戏份领域。据艾瑞咨询，2023年我国跨境电商B2C出口额有望达2.6万亿元，同比+20%。

随着海外消费能力恢复&线上消费渗透率提升，2023年海外电商景气度较高。2023年，由于①海外消费者在疫情期间逐步形成线上消费习惯，②疫情及俄乌战争后欧美国家消费能力恢复，③消费者在线上渠道追求性价比更高的产品，海外电商景气度较高。亚马逊的线上商店直营收入同比增速也在逐季加速。

美国等海外国家电商渗透率提升，利好跨境电商行业发展。国内企业通过跨境电商切入海外消费市场，难度比海外线下渠道更低。近年来受益于疫情及海外性价比消费需求提升，美国等发达国家的线上渗透率提升，跨境电商迎来发展机遇。

近年来跨境电商的快速成长，主要得益于我国拥有全球领先的消费品供应链能力。2022年我国全部工业增加值突破40万亿元大关，占GDP比重达到33.2%；其中制造业增加值占GDP比重为27.7%，制造业规模连续13年居世界首位。我国也是全世界唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家。

1.3 跨境电商行业各环节发展机遇

品牌环节：长坡厚雪，是质地较优的投资方向。

● 对标美日德等发达国家消费品出海历史，最终形态均为“品牌出海”。跨境品牌的核心是“品牌”，主要通过品牌区隔和领先的产品力，在市场上形成区分度，以此获得品牌溢价和超额利润。

● 相关标的：安克创新、致欧科技等。

渠道商环节：充分受益于中国优质供应链出海趋势。

● 在不同平台上广泛开店，经营多种品类，SKU数量覆盖范围最广。跨境电商渠道商的核心能力是通过供应链、营销、选品等能力，高效地将国内优质的商品输送到海外跨境电商市场。

● 相关标的：华凯易佰、赛维时代等❑ 物流及B2B平台环节：消费品出海“卖铲人”。

● 提供消费品出海“基础设施”，从行业高增高景气度、以及Temu、Shein等新兴跨境平台崛起的过程中整体受益。

● 相关标的：小商品城、东航物流、乐歌股份、大健云仓等。

● 代表中国消费品优秀的制造能力，随着海外Tiktok等跨境电商平台的崛起，供应链公司迎来打造和巩固自有品牌的机遇。

● 相关标的：恒林股份、巨星科技、乐歌股份等。

2. 跨境品牌&商家：消费品出海核心环节

2.1 安克创新：领先的跨境消费数码品牌商，海外品牌认知居前

2.1.1 聚焦泛消费电子赛道，主营充电类、智能创新类、无线音频类产品

安克创新产品聚焦泛消费电子赛道：

充电类：主要包括小充（电子产品充电头、充电线、充电宝等）和大充（家用/移动储能）。公司主打小型、大功率、多接口充电头产品，并创新推出“多合一”产品。储能产品分为移动储能及户储两个条线，其中目前以移动储能为主。

智能创新类：主要包括清洁家店、家用安防等。公司 2023 年扫地机产品有较大进步，推出 X9 PRO旗舰级产品。安放类拥有EUFY品牌，主要产品包括智能监控摄像头、智能门铃门锁等。

无线音频类：主要包括无线耳机、无线蓝牙音箱等，其中以无线耳机为主。其中Anker位于传统音频大品牌和主要手机厂商品牌之后，位于行业第二梯队。

2.1.2 安克创新品牌优势突出，改善在海外拥有领先的品牌认知

公司主品牌Anker也多次入选凯度BrandZ中国品牌全球化50强榜单TOP 15，也是榜单前15中少数的“10后”品牌，这表明Anker品牌已经具备全球影响力。

2.1.3 跨境电商行业景气度高+经营改善下，收入&利润率高增

公司2023Q1-3营收高增。公司23Q1-3营收117.86亿元，同增24%，主要受益于：①亚马逊流量回暖，prime day等大促高增；②公司自身经营改善，安防、储能、无线音频等品类高增。

安克创新扣非归母净利润增长弹性较大。2023Q1~3公司扣非归母净利润9.23亿元，同增73%。主要受益于：①汇兑损益改善；②海运运价改善等。

2.1.4 受益于运费及汇率利润率提升，线上渠道增加带动销售费用率上升

公司毛利率、扣非净利润率显著改善。主要受益于：①海运、汇兑等宏观变量的利好；②公司自身产品结构改善（如耳机、安防、储能等产品的高增）。

公司毛利率和销售费用率有所上升，主要由于费用和毛利率都更高的线上渠道增速较快。2023H1公司线上/线下渠道收入同比+28%/ +5%。

2.1.5 充电、耳机品类表现稳健，安防、储能等新品类有望接力成长

充电类是传统优势品类，储能产品打造新增长曲线：2023H1充电类收入34.8亿元，同比+18.3%，收入占比49%。

疫情恢复助无线音频高增：2023H1 无线音频类成长提速，收入15.6亿元，同比+29%。这部分受益于全球疫情恢复后出行需求增加、对耳机产品的需求增长。

智能创新类毛利率有所恢复：受益于清洁家电老品减亏+安防类高增，2023H1智创类收入19.5亿元，同比+16.7%，收入占比28%；毛利率为43.1%，同比+7.9pct。

未来便携储能、安防品类有望打造第二曲线：便携储能产品线不断丰富，处于高速增长阶段，未来还有望在欧洲等地区复制美国地区的成功经验；安防品类行业渗透率提升，公司在业内是产品力和品牌认知较为领先的品牌。

2.1.6 公司产品主要销往北美、欧洲、日本等发达国家

分地区看，公司产品主要销往北美、欧洲、日本等发达国家。2023H1，公司海外收入占比达96%。

北美是公司积累最深的地区之一，2023H1北美销售额达32.9亿元，同比+13%，占比达47%。

欧洲、日本亦为公司的重要地区，2023H1销售额占比达20%/ 15%，欧洲/日本地区销售额同比增速为28%/ 36%。未来欧洲、日本等区域仍有望通过线下KA等渠道扩张，实现进一步增长。

城市零售体系并不发达的中东地区，2023H1收入2.7亿元，占营业收入6%，同比+10.1%。

2.1.7 线上亚马逊渠道为主，独立站渠道发展较快

分渠道看，公司销售渠道以线上亚马逊渠道为主，2023H1亚马逊B2C收入占比达56%

拥有进入线下渠道的能力，是公司一大核心经营壁垒。目前公司已入驻北美地区沃尔玛、百思买、塔吉特、开市客等KA，以及日本零售巨头7-11便利店集团等主流渠道。未来随环境好转及欧洲等地区线下扩张，有进一步拓张空间。

近年来独立站渠道发展较快，有利于品牌建设+高单价产品销售。2023H1公司独立站收入达4.6亿元，同比+113%，收入占比达6%，2019~2023H1公司独立站收入的同比增速均在70%以上。

2.2 致欧科技：家居跨境电商品牌龙头，自营物流+供应链壁垒突出

2.2.1 致欧科技主业：聚焦家居品类跨境电商

致欧科技核心竞争力①：坚持品牌化经营，拥有品牌优势

致欧科技主营家居品类跨境电商，主营产品为家具、家居、宠物、庭院等品类。公司自成立之初就坚持走品牌路线，以精品模式经营，至2023年已拥有SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA三大品牌，分别对应家居、家具、宠物品类。

公司产品齐全，定位为家居“填充品”。公司产品覆盖家居、家具、庭院、宠物等多个产品线，覆盖从客厅到浴室等多个场景。从产品类别看，公司产品以可拼装、平板化包装的中小型家居产品为主，不涉及特别重大的大型家具。

公司经营聚焦于品牌、设计及供应链等高壁垒、高溢价的环节。家居品类跨境电商的壁垒主要体现在供应链和品牌环节。致欧科技聚焦于品牌及物流供应链，对于附加值不高的生产环节则主要交由第三方代工企业生产。

2.2.2 自建仓面积较大，基于自有物流设施实现成本优势

致欧科技核心竞争力②：自建海外仓打造自有物流体系，降低物流成本

公司在欧美具备海外仓，打造物流能力。

● 公司作为跨境家居品卖家，物流成本占比较高，2022年运费成本占公司总收入比重为16.4%。

● 截至2023年12月，公司于欧美拥有超30万方自建仓，其中欧洲地区拥有8个自建仓库，主要分布在

德国，面积合计22.8万方；在北美合计运营3个自营仓库，分布在加州等地，合计面积7.4万方。

对于家居电商品类而言，自建物流可有效降低物流成本，尤其是大中型商品的物流成本。自建仓配体系

2.2.3 致欧科技财务分析

公司2023Q1-3营收41.36亿元，同增0.42%，归母净利润2.86亿元，同增67.14%。公司归母净利润显著增长，主要受益于

● ①公司柔性供应链优化取得一定成果，缺货情况得到一定改善；

● ②海运价格下降及汇率变动等宏观变量利好。公司收入逐渐出现拐点，主要受益于欧洲经济恢复、海外缺货有所改善等。若未来美国降息后欧美地产回暖，公司收入有往进一步成长。

2.2.4 致欧科技财务分析

公司毛利率稳定在30~40%范围。剔除运费成本后，公司2019~2022年综合毛利率分别为55%/ 50%/48%。公司销售净利率稳定在4%之上，2021年受运价和汇率因素影、2022年受俄乌战争影响净利润率较低，2023Q1-3净利润率达6.9%。公司由于具备品牌壁垒和供应链壁垒，利润率较高。

公司费用主要为销售费用，2023Q1-3销售费用率为23%，其中以亚马逊等第三方平台的平台费用为主。

2.2.5 致欧科技品类拆分

从收入上看，家居和家具产品是公司收入主要来源，2019~2022年各个品类的收入CAGR大致相当。2020~2022来销售额占比达80%左右。

从毛利率上看，较小件的品类毛利率更高，如家居品类的毛利率最高，宠物品类的毛利率高于家具和庭院。

2.2.6 致欧科技渠道拆分：主要通过Amazon等线上平台销往欧洲、美国、日本等地区

分地区：欧洲为主要销地，2019-2023H1收入占比稳定在55~60%。2023H1，欧洲、美国收入占比为61%/ 36%；日本地区占比较低（不足1%），其他地区占2%；2019年以来各地区收入占比基本稳定。

分渠道：线上亚马逊为主要渠道。公司主要通过Amazon、Cdiscount、ManoMano、eBay等线上B2C平台销售产品，其中Amazon为主要的B2C渠道，2022年贡献主营收入的68%，致欧科技是欧美亚马逊家居家具品类龙头，市占率居前。随着平台流量回暖，公司营业额有望受益。公司B2B模式收入占比接近20%，主要为亚马逊Vendor、Wayfair等自营平台供货。

2.3 华凯易佰：跨境泛品大卖家龙头

2.3.1 “泛品+精品+亿迈生态平台”三项业务并行

公司主营业务为跨境电商+空间环境艺术设计业务。2023H1跨境电商已成为主要利润来源，本文主要拆解华凯易佰的跨境电商业务。

公司主营跨境电商泛品模式：目前公司跨境电商业务主要的利润来源是泛品模式。，公司主要通过亚马逊、ebay、速卖通、Cdiscount、Walmart 等第三方平台，经营家居园艺、工业及商业用品、汽车摩托车配件、健康美容、3C 电子产品、户外运动等品类的跨境电商。2023H1公司在亚马逊实现销售的网店数量为 720 个，销售的泛品SKU超过95万款，客单价为103.5元。

基于泛品模式下的经营能力，尝试切入精品业务：公司2021亚马逊封号潮后开始布局精品业务，截至2023H1初步形成清洁电器、家电、宠物、灯具四大产品线，在售SKU数量为376个，客单价441元。

开始自研打造“亿迈科技”跨境电商综合色花姑娘太服务平台，涵盖“供应链管理、亚马逊孵化、美客多孵化、亿迈云仓、拉美海外仓、增值服务”六大核心业务。

2.3.2 转型跨境电商盈利能力增强，收入利润持续增长

公司2023Q1-3营收47.5亿元，同增55.3%，归母净利润2.99亿元，同增108.2%。2021年7月公司收购易佰网络后，转型切入跨境电商，此后受益于跨境电商业务实现业绩高增。

2.3.3 转型后费用率稳定，自主研发智能系统有效提升周转率

2021 年以来各项费用率稳定。2023H1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 22.96%、5.87%、0.99%。管理费用率增长主要因为易佰网络计提业绩奖励和股份支付费用。

公司毛利率稳定，销售净利率持续增长。公司转型后毛利率稳定在37%以上，销售净利率持续增长，2023Q1-Q3销售净利率达6.7%。

2.3.4 以泛品模式为经营基石，SKU数量多、客单价中低、毛利率较高

公司目前以泛品业务为基础。分品类看，2023H1，除其他产品外，家居园艺收入占比最高，收入占比达22%。

受益于跨境电商行业高毛利特性，公司各品类毛利率均较高。2023H1各品类毛利率在30%-55%之间，健康美容类产品毛利率最高，为52%，家居园艺类产品毛利率较低，为33%。

近期美容、汽配产品增速较快：2023H1，家居园艺、工业及商业用品、健康美容、汽车摩托配件品类收入同比+13%/ 22%/ 31%/ 31%。

SKU数量多、客单价中等偏低：公司销售的泛品SKU超过95万款，客单价为103.5元。各类产品销售单价在70-120元之间，3C电子产品单价最高，为120元。

2.3.5 深耕亚马逊平台和欧美市场，平台仓发货为主

分渠道：以亚马逊平台为主，同时积极拓展沃尔玛、美客多等新兴平台。泛品业务主要销售平台为亚马逊、ebay、速卖通、Cdiscount、Walmart 等，精品业务销售平台主要为亚马逊。

分地区：公司收入主要来自欧美市场，2022年美国市场收入占比约 27%，2020年易佰网络有26销售额来自北美，48%销售额来自英法德意西。近年来美国收入占比有所提升，2022年收入占比为27%。

分销售模式：2022年平台仓发货收入29.35亿元，同比+149%，占比为66.44%；国内仓发货收入11.55亿元，同比+153%，占比26.15%；第三方海外仓发货2.49亿元，同比-22%，占比5.64%。

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